关于SPV及基础资产销售的法律分析
钱贵
一、SPV的法律特征
SPV是专门为实现资产证券化而设立的一个特殊实体，是资产证券化融资过程的核心，其主要的法律功能在于隔离投资者与其他当事人的破产风险。SPV的专设性决定了其在保障证券化交易安全上具有重要作用。
要实现SPV在资产证券化中破产隔离的功能，建构SPV在法律地位上应当具备以下特性：
1．具备独立的法律主体地位，SPV是一个独立的、有相关独立资产作支持的资产受让人和证券发行人。 一方面，SPV在资产、人员、管理、会计处理上应该既独立于发起人，也独立于其他当事人如投资者、信用评级机构、信用增级机构、证券承销商等，使之不受其他实体破产与经营风险的影响，且避免其关联性操纵；另一方面，其业务范围独立，经营能力仅限于资产证券化，使其成为发起人与投资者的中介，证券化交易结构的中心。对SPV的法律行为能力而言，应当具有受让和持有证券化资产的能力，并具有融资资格和保证资产支持证券偿付的功能。
2．SPV应该是一个破产隔离实体，威胁SPV的破产风险主要有两种，一是发起人的破产，一是SPV自身的破产。首先，发起人破产的主要危险在于，由于SPV与发起人关系紧密，在发起人破产时，法院可能会运用实质性合并规则，否认公司法人人格，不承认SPV在法律上的独立地位，将SPV的资产并入发起人的破产财产，使已经转移给SPV的资产也处于发起人其他债权人的要求之下。所以，必须按照有关规则相应设计SPV的结构及其与发起人的关系，以远离发起人的破产风险。其次，如果SPV自身破产，作为其发行证券基础的资产所有权属于SPV，这些资产就会被列入破产财产，证券投资者的利益也会遭受巨大的损失，因此，SPV自身不能破产。即使非要破产，它所控制的证券化下的资产也应该从破产财产中独立出来。
3．SPV是一个空壳实体，不管SPV的具体组织形式如何、设立机构如何不同，SPV始终仅是为了资产证券化融资设立的法律意义上的经济实体，其所需要的场地和职工以及经费，除信托投资公司外，皆直接或间接由创设人提供，是典型的空壳公司。其资金只要满足最低的注册资本要求，没有自己的雇员，公司的经营管理交由专门的公司服务提供人处理。通过结构的设计，避免发起人与SPV之间的责任不清，并使得SPV尽量减少税收上的负担。SPV自身的资产与证券化资产必须分别管理、分别核算。从另一角度说，SPV并不以其“注册资本”或信托投资公司资产，而是以证券化基础资产对外承担发行资产证券的责任。
二、SPV设立的法律组织形式
1．公司形式，法律意义上的公司，是指依照公司立法所规定的条件和程序设立的、以营利为目的的企业法人。 公司形式的SPV是证券化操作中目前国外最为常见的法律组织形式，因为在公司的营业执照和公司章程中，可以包含进行融资所必需的限制公司从事商业活动的条款，而且证券化融资过程中的参与人，一般较熟悉公司的破产和经营管理事宜。这样，采用公司形式就可以帮助当事人较为容易地评估证券化的风险。此外，公司形式的SPV可以发行多种类型的证券，并可参与各种证券化资产转让交易，这也就增加了SPV的灵活度。
但是，尽管公司形式的SPV具有多种益处，但如果从某些方面考虑则未必是最合适最经济的方式。例如，从税收角度看，由于公司是税法上的纳税主体，须按照税法的规定单独缴纳税款，或者会因发起人与SPV存在母子公司关系而在合并纳税时导致总体纳税额提高，增加证券化的运作成本。当然，公司型SPV可以通过发行债券形式的资产担保证券，使得资产担保证券的权益偿付作为公司的负债得以在税前扣除，从而减少税收的缴纳。SPV也可以由第三人设立，避免合并纳税，然后再通过SPV的收支来降低应纳所得税的金额。为了避免纳税，可在资产证券化中采取双重结构，先由发起人向一个公司类的SPV转移资产，做到真实出售，隔离风险，然后公司型SPV再把资产转移给一个信托类的SPV，由后者发行证券融资。再如，通常各国公司法都会对公司的最低资本金、成立要件、开展的业务活动和经营管理规定一系列的要求，维持公司的运营，需要董事和行政人员的存在，这些都造成了公司型SPV的手续繁琐和证券化成本的增加。最为致命的是，如果SPV由发起人设立，在未妥善处理SPV与发起人之间的收益和风险关系、实现资产真实销售的情况下，SPV就面临着在发起人破产时与其“实体合并”的风险。在“实体合并”规则的发源地美国，并没有详尽的有关“实体合并”的明确立法，而主要依靠法院行使自由裁量权进行判断。这在一定程度上带来了防范“实体合并”风险的难度，给证券化整体运作增加了不稳定性。
2．信托形式，信托的基本含义是委托人将财产权转移给受托人，受托人则基于受益人的利益处分信托财产，受托人的财产就成为信托财产。信托财产所有权的性质极为特殊，表现为“所有权与利益的分离”，即受托人享有信托财产的所有权，称为“法定所有权”。以信托方式设立SPV，是指原始权益人将证券化资产转让给SPV，建立信托关系，由SPV作为资产支持证券的发行人代表对证券化资产享有权利。在这样一个信托关系中，委托人为原始权益人，SPV是法律规定的受托人，信托财产为证券化资产组合，受益人为信托受益权证书的持有人。原始权益人将证券化资产信托于SPV后，这一财产的所有权就属于SPV，原始权益人的债权人就不能对此资产主张权利。
信托形式是除公司形式之外，常见的一种SPV组织形式（资产风险隔离结构）。总体上看，信托是最具灵活性的SPV组织形式，主要体现在：首先，相较于公司和合伙形式，信托的设立和经营规则要求少；其次，普通法上的信托可以发行种类多样的债券和股份权益，作为一个法律上独立的载体，也可以对外签订协议和参与其他活动；最后，也是最为重要的，由于拟证券化的资产作为信托财产转移给受托人，基于信托财产的独立性，实现资产转让真实出售较其他形式的SPV容易取得。在美国税法中，信托是免税的载体，类型多样的信托形式为SPV运作不同资产类型的证券化提供了方便。此外，如果将资产证券化操作中的信托，设立为非商业信托，就可以避免适用联邦破产法，使得信托型SPV的证券化运作减少了不少成本、费用和法律上的不确定风险。但是不少国家没有信托法律传统或者信托的观念还很淡薄，这在一定程度上阻碍了信托形式SPV的推广。
在美国，如果SPV是一个信托，它可以采取两种信托形式。一是授予人信托，一是所有者信托。所谓授予人信托是指，授予人仅为自己的利益或为自己和别人的利益转移信托财产的一种信托。这种信托只能发行一种单一的不可分的受益权证，而不能发行债券。但是，与公司相比，信托模式在税收上具有明显的优势：如果SPV符合美国联邦税收法中关于授予人信托的规定，就不构成一个征税实体，而由那些持有该信托受益权证的投资者按照其持有的比例缴纳所得税。此外，授予人信托的结构也可以很容易实现内部的信用加强。例如，SPV可以向发起人发行次级受益权证，在第三人持有的受益权证之后才能得到支付。但是，美国联邦税法的这些规定对授予人信托要求严格，限制了授予人信托的使用。例如，如果证券化资产所产生的收益与证券的支付时间不匹配，SPV也许就会在程序上不被认定为授予人信托了。所有者信托是一种既发行股权类也发行债券类证券的信托。所有者信托受到青睐是因为它的灵活性，它既可以发行股权类证券，也可以发行债券，并且在每一类证券中它都可以发行不只一种。当然，在所有者信托发行了多种证券之后，它在税法上是否构成授予人信托就很成问题了，它很可能必须像公司一样纳税。在实践中一般采取的方法是，希望税法上认定所有者信托为一个合伙，认定持有信托股权的人为合伙人，而持有债券的人是合伙人的债权人。
3．有限合伙形式，合伙形式也是证券化中SPV的组织形式之一，相对于公司形式的SPV被运用程度要少得多。在西方国家，可以将合伙分为无限合伙、有限合伙；相应地，也就有无限合伙人和有限合伙人之分。一般来说，在由有限合伙人和无限合伙人组成的有限合伙中，前者以其出资为限对合伙债务承担有限责任，但通常没有经营管理权；后者以其全部资产对合伙债务承担连带的无限清偿责任并通常负责合伙组织的经营管理。我国目前法律体系下尚不承认有限合伙形式。
基础资产“真实销售”的认定，决定了SPV是否能远离资产出售人的破产风险。真实销售是指在资产移转过程中，卖方将资产的权利与义务均全部转让给买方，移转之后卖方对资产将不再享有权利也不负担义务，买方作为资产的新的所有人将独立享有权利和承担义务。基础资产要做到真实销售，就必须独立地全部移转风险，发起人要为基础资产提供一定比例的担保，而担保率往往高于基础资产历史上的坏（呆）账率。在这种情况下，发起人其实承担了基础资产的全部实质性风险。从法理上讲，基于合约基础上的资产转让可以采用三种不同的方式：
1．债务更新，债务更新一般不存在法律障碍。但重新签订债务合约将使得发行人不得不与众多的债务人洽谈协商，因此一般用于面临少数债务人的情况
2．债权让与，这在实践当中运用最为广泛。我国《合同法》对债权让与作出了规定，并规定以通知债务人为生效要件。但是在资产证券化过程中，由于债务人众多，逐一通知将耗费巨大的成本，另一方面因为普遍是由发起人作为接受履行的服务人，是否通知债务人在实际操作中并没有差别，因而通知债务人的义务似无必要。《金融资产管理公司条例》第13条规定：金融资产管理公司收购不良贷款后，即取得原债权人对债务人的各项权利，可见该条例没有阐述合同转让的通知义务，但却隐含了一旦收购，权利义务即发生自然转移的倾向。在发起人向SPV转让资产的过程中，完全可以借鉴这方面的规定。
3．从属参与，从属参与意味着发起人与资产债务人之间的债务合约继续有效，资产是由SPV直接向投资者发行资产支持证券，再将筹集所得的资金转贷给发起人。投资者对发行人拥有债权，这种债权附有追索权，其偿付金额源于资产组合的现金流量。
对“真实出售”的定义必须与担保融资区别开来。在资产证券化交易中，资产转移隐含着一对矛盾：一方面，证券投资者希望对发起人（证券化资产的原所有者）保持一定的追索权，从而在他无法从SPV的资产中得到足额清偿时，可以追索发起人；而为了提高资产转移的价格，发起人有时也愿意提供这种追索权。另一方面，为了达到隔离发起人破产风险的目的，又必须符合法律上的“真实出售”要求。 这种矛盾的存在使证券化资产转移在资产销售和担保融资之间失去了确定无疑的分界，因为只要不是完全无追索权的资产转移，一旦进入法院审查程序，就有可能被认定为担保性融资。此时，法院的自由裁定权起了关键作用。因为实际上，在许多时候，出售和担保性融资的区分并不是那么一清二楚的，法院对一项交易重新定性的自由裁量有着太大的空间。更为复杂的是，不同国家的法院在交易定性方面又有着不同的标准：一是认为交易的形式具有决定性，合同中的措词构成认定交易性质的关键，这类国家主要包括英联邦和德国法域的国家；二是认为实质重于形式，但是名为买卖实为担保的交易只要被公示，就不被禁止，这类国家以美国为代表；三是实质重于形式的极端，形式为买卖实质是担保的交易不被法院所认可。 另一方面，由于美国破产法存在所谓的禁止欺诈性转让以及“自动停止”制度，同时美国《1984年统一欺诈性转让法》已被至少17个州采纳，没有采纳的各州也有自己的禁止欺诈性转让法，所以证券化资产的转移还面临被认定为欺诈性转让以及担保执行被自动停止的风险，这些都对“真实出售”构成了潜在的实质性危险。因此，在出售资产时，就需要考虑诸如SPV的独立性、追索权等多种因素，以避免重新定性的风险。
北安市人民法院 钱贵
珠海市人民政府规章制定办法
广东省珠海市人民政府
珠海市人民政府规章制定办法
珠海市人民政府令第34号
《珠海市人民政府规章制定办法》已经2003年2月13日市人民政府第3次常务会议审议通过，现予发布，自2003年3月1日起施行。
市长 王顺生
二OO三年二月十九日
珠海市人民政府规章制定办法
第一章 总则
第一条 为贯彻《中华人民共和国立法法》(以下简称《立法法》)、《规章制定程序条例》(以下简称《条例》)，规范市人民政府规章制定工作，结合本市实际情况，制定本办法。
第二条 市人民政府依据较大市的立法权和全国人民代表大会的授权决定制定政府规章适用本办法。
第三条 依据较大市的立法权制定政府规章应当依照法定的权限和程序进行，不得与宪法、法律、行政法规和本省的地方性法规、政府规章以及本市的地方性法规的规定相抵触。
第四条 依据授权决定制定政府规章应当遵循宪法的规定以及法律和行政法规的基本原则，严格按照授权决定进行，制定政府规章在经济特区范围内施行。
第五条 市人民政府规章(以下简称规章)的立项、起草、审查、决定、公布、备案、解释适用本办法。
违反本办法制定的规章无效。
第六条 规章的名称一般称“规定”、“办法”，不得称“条例”。
第七条 规章用语应当准确、简洁，条文内容应当明确、具体，具有可操作性。
法律、法规已经明确规定的内容，规章原则上不作重复规定。
第二章立项
第八条 市人民政府有关部门认为需要制定规章的，应当于起始年度前一年的十一月三十日前向市人民政府报请立项。
报请立项时应当说明制定规章的必要性，有关的法律依据、制定规章的基本思路、拟确立的主要制度和拟采取的主要措施等事项。
第九条 市法制局负责立项审查。
立法必要性不充分，立法思路不符合党和国家基本方针、政策，不符合社会主义市场经济发展和政府职能的转变要求及立法条件不成熟的，不予立项。
第十条 拟制定的规章涉及问题复杂的，市法制局应当组织召开立项论证会进行论证。
立项论证会应当广泛召集有代表性的部门和人员参加，充分听取与会者的意见。
第十一条 市法制局应当在收到立项申请后30个工作日内，依据法律、法规的规定及我市实际情况作出是否同意立项或者召开立项论证会的决定，召开立项论证会的，应当在论证会后15个工作日内作出是否同意立项的决定。
市法制局应当将是否同意立项的决定书面告知申请部门。
第十二条 市法制局于每年年底根据立项情况和市人民政府工作任务，拟定下一年度规章制定工作计划，报市人民政府批准后执行。
起草部门应当按照规章制定工作计划如期完成起草工作，不能如期完成起草工作的，应当向市人民政府书面报告情况，说明原因。
第十三条 未列入规章制定工作计划的项目，一般不予办理。特殊情况确需办理的，报请部门应当向市法制局提交书面报告，参照本章规定立项后，经市人民政府同意可以列入当年规章制定工作计划。
第三章起草
第十四条 规章由报请立项的部门起草。
规章内容复杂、涉及若干部门的，市人民政府可以确定由其中一个部门负责起草，也可以确定由市法制局起草或者组织起草。
起草规章可以邀请有关专家或者组织参加，也可以委托有关专家或者组织起草。
起草规章所需经费，应当列入起草部门的行政经费预算。
第十五条 起草规章，应当切实保障公民、法人和其他组织的合法权益。
第十六条 起草规章应当符合社会主义市场经济发展的客观要求和政府职能转变的要求，不得设定有地方保护、阻碍市场流通和其他妨害公平竞争等内容的条款。
第十七条 起草规章，应当从全局和人民的整体利益出发，不得强调部门权力和利益。
第十八条 起草规章，应当进行深入的调查研究，总结实践经验，广泛听取有关机关、组织和公民的意见，听取意见可以采取书面征求意见、座谈会、论证会、听证会等多种形式。
第十九条 规章的内容直接涉及公民、法人和其他组织切身利益的，应当向社会公布，征求社会各界的意见，起草单位也可以举行听证会。
第二十条 规章的内容涉及市人民政府其他部门工作的，起草部门应当认真听取意见，主动协调；无法协调一致的，应当将有关意见与规章送审稿一同上报，并说明情况和理由。
规章的内容涉及有关管理体制、职能调整等应当由市人民政府决策的重大问题，起草部门应当先行报请市人民政府决定。
第二十一条 规章送审稿应当经起草部门负责法制工作的机构审核，由起草部门负责人集体讨论决定后，报送市法制局审查。
第二十二条 报送规章送审稿时，起草部门应当提交下列文件和材料：
(一)报送审查的报告；
(二)规章送审稿正文及其电子文本；
(三)规章送审稿说明及其电子文书；
(四)有关机关、组织和个人对规章送审稿的主要不同意见；召开听证会的，应当附有听证会记录；
(五)有关法律材料，包括调研报告，国内外有关立法资料等。
第二十三条 规章送审稿说明应当包括以下内容：
(一)拟规范事项的现状和主要问题；
(二)起草规章的指导思想与宗旨；
(三)规定的主要措施及其法律依据；
(四)施行的可行性；
(五)对不同意见的处理情况；
(六)需要说明的其他问题。
第二十四条 规章送审稿不符合本办法第二十二条、第二十三条规定的，市法制局可以要求起草部门在15日内补充相关材料。
起草部门未按要求补充相关材料或者起草工作不符合本办法第二十条、第二十一条规定的，市法制局可以将规章送审稿退回起草部门。
第四章审查
第二十五条 规章送审稿由市法制局负责统一审查。
市法制局主要从以下方面对送审稿进行审查：
(一)是否符合《立法法》和《条例》规定的原则；
(二)是否符合本办法第十五条、第十六条、第十七条的规定；
(三)是否正确处理有关机关、组织和个人对规章送审稿主要问题的意见；
(四)是否符合立法技术要求；
(五)需要审查的其他内容。
第二十六条 规章送审稿有下列情形之一的，市法制局可以缓办或者退回起草单位：
(一)制定规章的基本条件尚不成熟的；
(二)有关机构或者部门对规章送审稿规定的主要制度存在较大争议，起草单位未与有关机构或者部门协商达成一致意见的；
(三)上报送审稿不符合本办法第十五条、第十六条、第十七条、第二十二条、第二十三条规定的：
(四)设定的主要制度缺少实践基础，需要重新调查研究的。
第二十七条 市法制局应当将规章送审稿发送有关机关、组织和专家征求意见。
被征求意见部门和个人在收到征求意见函后应当在规定的期限内按要求提出书面意见，送市法制局。逾期未送的，视为对该规章无异议。
第二十八条 规章送审稿内容涉及重大问题的，市法制局可以召开由有关组织、专家参加的座谈会、论证会，听取意见，研究论证。
第二十九条 规章送审稿内容直接涉及公民、法人或者其他组织切身利益，存在重大意见分歧，起草部门在起草过程中未向社会公开征求意见，也未举行听证会的，市法制局可以向社会公开征求意见，也可以举行听证会。
第三十条 有关机构或者部门对规章送审稿涉及的主要措施、管理体制、权限分工等问题有不同意见的，市法制局应当进行协调，力求达成一致意见；不能达成一致意见的，市法制局应当报请市人民政府决定。
第三十一条 市法制局应当综合各方面的意见，对规章送审稿进行修改，形成规章草案及其审查报告。审查报告应当包括下列内容：
(一)制定规章的目的、必要性和可行性；
(二)制定规章的法律依据；
(三)审查、修改规章的情况；
(四)规章主要内容及主要条款的解释；
(五)各方面的意见及协调情况；
(六)审查结论。
规章草案和审查报告由市法制局负责人签署后，提请市人民政府审议。
第五章决定、公布和备案
第三十二条 规章草案应当由市人民政府常务会议审议。特别重要的规章草案，经市长决定，可提请市人民政府全体会议审议。
规章草案应当在会议召开前三日送达会议组成人员。
第三十三条 市人民政府常务会议或者市人民政府全体会议审议规章时， 由市法制局作审查报告。
市法制局或者起草部门对会议出席者的意见和询问作出解答。
第三十四条 市法制局根据市人民政府常务会议或者全体会议的审议意见对规章进行修改，形成草案修改稿，报请市长签署命令，予以公布。
第三十五条 规章应当自公布之日起30日后施行，但符合《条例》第三十二条有关规定的除外。
为实施规章制定的办法、细则等行政措施，应当与规章同时施行。
第三十六条 规章签署公布后，《珠海市人民政府公报》和《珠海特区报》应当及时刊登。
《珠海市人民政府公报》刊登的规章文本为标准文本。
市人民政府印制一定数量的规章文本，供公众查询索取。
第三十七条 规章公布后，依照规定向国务院、省人民政府和市人民代表大会常务委员会备案。
第六章 解释、修改和废止
第三十八条 规章解释权属于市人民政府。
规章有下列情况之一的， 由市人民政府解释：
(一)规章的规定需要进一步明确具体含义的；
(二)规章制定后出现新的情况，需要明确适用规章依据的。
规章解释由市法制局参照规章送审稿审查程序提出意见，报请市人民政府批准后公布。
规章解释同规章具有同等效力。
第三十九条 有下列情形之一的，有关行政主管部门或者市法制局应当提出修改、废止规章的建议：
(一)规章依据的上位法已经修改或者废止的；
(二)规章主要内容被有关上位法或者其他规章替代的；
(三)规章规范的社会实际情况发生重大变化的；
(四)其他应当修改、废止规章的情形。
属于前款第(一)项、第(二)项的，应当在1个月内向市人民政府提出修改或者废止规章的建议。
修改、废止规章，参照规章制定的有关规定执行。
规章修改后，应当及时公布新的规章文本。
第七章附则
第四十条 规章外文译本编译、中外文版本汇编的工作由市法制局负责。
第四十一条 拟订市人民政府提请市人民代表大会或者其常务委员会审议的地方性法规草案，参照本办法的有关规定执行。
第四十二条 本办法自2003年3月1日起施行。1996年8月3日市人民政府发布的《珠海市人民政府制定珠海经济特区规章和拟定珠海经济特区法规草案的规定》同时废止。
